Effetto scarsità

L’offerta pubblica di titoli governativi, sicuri e di elevata qualità, sta diminuendo. Stiamo parlando naturalmente di Treasury americani e Bund tedeschi. Nella fase iniziale dell’allentamento quantitativo, ai maggiori acquisti di titoli di debito da parte della Fed si era accompagnata un’accresciuta offerta da parte del Tesoro statunitense per finanziare l’ingente disavanzo di bilancio del paese. Di conseguenza, la percentuale complessiva di debito pubblico in mano alla Fed non è molto maggiore oggi (17,1%) di quanto non lo fosse nel 2002 (16,4%).
Successivamente, con la fine della recessione negli Stati Uniti, e il conseguente aumento del gettito fiscale, il deficit ha cominciato a contrarsi. Le uscite federali si sono ridotte di 85 mld di dollari nell’esercizio in corso. Gli acquisti della Fed assorbono ora una crescente quota del debito di nuova emissione, ampliando il premio di scarsità di ciò che è disponibile.
Nel frattempo la Germania sta riducendo i volumi delle sue emissioni, poiché si prefigge di chiudere quest’anno e il prossimo con un saldo positivo di bilancio.
La ritrovata, e si spera, non temporanea rispettabilità dei titoli di debito italiani e spagnoli non riesce per il momento a compensare la domanda, sempre molto sostenuta da parte di banche, assicurazioni e fondi pensione, di titoli “privi di rischio”.
La domanda di titoli di Stato dei paesi core rimarrà quindi, nel prossimo futuro, ben sostenuta.

Il mondo nuovo

Soffermiamoci per un momento su un tema che potrebbe fornire spunti interessanti nei prossimi mesi; quello della correlazione tra dollaro e mercati azionari.
Abbiamo analizzato la correlazione tra la divisa statunitense e l’indice di borsa italiana. Scelta non casuale per via della inversa correlazione fino ad ora manifestata tra i due mercati. Ma è sempre stato così? Certamente no; dal 2008 il mondo è cambiato. Dopo Lehman osserviamo una correlazione inversa tra le due asset class, mentre prima era esattamente l’opposto. Però dopo anni in cui il QE delle Banche Centrali e la propensione al rischio degli operatori (risk on, risk off) ha favorito la correlazione inversa, ora si propende a pensare ad un ripristino dell’antico adagio: borse su e dollaro su.
È plausibile ritenere che le performance rialziste del dollaro continueranno anche nelle prossime settimane e l’andamento (ad oggi positivo) dei fondamentali USA continuerà ad attirare flussi di capitale.
Recentemente, sembra che il rapporto del USD con la generale propensione al rischio stia cambiando, sottolineato dalla crescente correlazione tra il dollaro e l’andamento dei mercati finanziari.
In altre parole, ciò implica che il Dollaro non è più utilizzato come valuta di rifinanziamento come lo era prima e inizia a mostrare alcune delle caratteristiche di una “asset currency”. Si tratta di una view coerente con lo stimolo portato avanti dalla Fed che sta guidando il mercato degli asset, piuttosto che l’appetito al rischio.
Ci aspettiamo che le performance rialziste del mercato USA continueranno a guidare al rialzo anche il dollaro, individuando per questo principalmente due cause:
la liquidità a livello globale è forte;
altre valute di finanziamento stanno emergendo.
USD al rialzo contro EUR, GBP e JPY?
Probabilmente il rialzo del Dollaro avrà particolare effetto soprattutto su Euro, Sterlina e Yen.
Crediamo che ogni nuova forma di volatilità nelle zone periferiche dell’unione monetaria (EMU), derivante dalla continua incertezza politica, possa gravare sul corso dell’Euro nei prossimi mesi.
L’erosione degli introiti reali in Giappone e nel Regno Unito spingerà gli investitori a cercare profitti maggiori altrove. Di conseguenza, ciò terrà lo Yen e la Sterlina sotto forti pressioni.