Un corretto repricing

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Gli ultimi giorni sono stati caratterizzati da un forte incremento della volatilità sul comparto obbligazionario ed, in particolare, sul Bund, con conseguenti effetti su tutte le asset class. Sono state avanzate molteplici spiegazioni su questa improvvisa impennata di volatilità, arrivata proprio quando gli operatori erano ormai pronti a scommettere su un rendimento negativo del decennale tedesco. Va detto che quando i livelli sono così estremi come quelli venutisi a creare sul Bund bisogna mettere in conto la possibilità di movimenti estremamente bruschi, alimentati magari anche da fattori scatenanti di relativa significatività.

Nel caso specifico l’input è probabilmente arrivato dal “repricing” relativo della politica monetaria dopo i dati macro di questa prima parte dell’anno e la crescita delle aspettative di inflazione in Europa, su cui non ha giocato un ruolo secondario il rimbalzo del prezzo del petrolio.

Riteniamo che alle Banche Centrali possa fare comodo un rialzo del premio per il rischio sui mercati finanziari (inteso anche come premio per la duration) e che vadano lette in questa direzione le recenti dichiarazioni della Yellen (“i tassi di interesse a lungo termine sono su livelli molto bassi”, “potremmo vedere un deciso aumento quando la FED avvierà il rialzo dei tassi”). E’ significativo che queste dichiarazioni siano state rilasciate proprio mercoledì scorso in piena esplosione di volatilità.

Molto importante che le Banche Centrali dimostrino di avere la situazione sotto controllo al fine di evitare che una crescita del premio per il rischio si trasformi in avversione al rischio. In questo senso è fondamentale che dopo l’iniziale esplosione di volatilità, nelle prossime settimane il movimento ritrovi una certa compostezza con riguardo alla velocità del rialzo dei rendimenti e che non compaiano segnali di tensioni sui comparti a spread.

Nel breve termine:

– la volatilità sui bond;

– l’incertezza sulla Grecia;

– la delicata fase dell’economia americana;

sono elementi più che sufficienti ad alimentare la fase di incertezza.

Al tempo stesso non bisogna però dimenticare che vi sono le condizioni affinché:

– le Banche Centrali siano in grado di controllare il movimento sui bond;

– si raggiunga l’agognato compromesso sulla Grecia;

– il rallentamento dell’economia americana sia da imputare a fattori straordinari e quindi temporaneo.

 

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Una buona opportunità

305322Potrebbe essere un’occasione per incrementare la duration sulla curva italiana.

Il Tesoro ha annunciato un concambio per lunedì prossimo in cui offrirà il BTP Dicembre 2018, richiamando sostanzialmente emissioni in scadenza nel 2015. Sono emissioni che scadranno oltre l’ultima operazione di LTRO a 3 anni.

La parte a breve della curva ha molto ben performato da quando Draghi ha pronunciato le fatidiche parole “whatever it takes”, ed ora i rendimenti sono sostanzialmente stabili.

La curva italiana è estremamente ripida: tra il rendimento a due anni e quello a cinque anni ci sono più di 140 bps!!!.

Ci aspettiamo un’ ulteriore operazione di LTRO entro il primo trimestre del prossimo anno. Questo potrebbe favorire un processo di normalizzazione del mercato, con un ulteriore decremento dei credit spreads e un marcato appiattimento della curva dei paesi periferici.

Vediamo quindi l’operazione di concambio, come un’occasione per estendere la duration sulla curva italiana.