La tempesta perfetta

Occorre riflettere su alcuni fattori che potrebbero scatenare un ritorno delle paure inflazionistiche, con conseguenze significative sul mercato dei bond e equity.

Il bilancio complessivo delle principali banche centrali si assesterà nel prossimo anno, alla cifra monstre di 28 trilioni di dollari. Una enorme massa di liquidità che si sta riversando sui mercati finanziari, andando ad alimentare in maniera indiscriminata nuovi massimi sul mercato equity e nuovi minimi sui tassi dei mercati obbligazionari.

Il campanello di allarme viene questa volta dai tassi reali negli Stati Uniti. Storicamente il divario tra tassi reali e aspettative di inflazione non sono mai stati cosi ampi.

Recenti studi sulla correlazione tra gli stimoli di politica monetaria (in special modo l’impulso al mercato del credito della Cina) e i tassi a 10 anni negli Stati Uniti, evidenziano come sia probabile, in un orizzonte temporale di circa un anno, che i tassi reali in US possano risalire di circa 150 bp, spingendo il tasso a 10y in area 3%.

Tale scenario avrebbe importanti conseguenze non solo sul mercato dei bond, ma in misura rilevante anche su quello azionario.

La scorsa settimana gli indici azionari ed obbligazionari hanno tremato non poco quando l’asta del 30 us non si è conclusa in maniera soddisfacente e i rendimenti sono risaliti repentinamente, trascinandosi anche i mercati europei

Questa settimana sono in programma aste impegnative su carta superiore a 20 anni, in Germania, Francia, Uk e soprattutto negli Stati Uniti. Visto il ritorno dell’attenzione al tema dei tassi, queste aste verranno monitorate attentamente dal mercato, come del resto qualsiasi dato macro inerente al tema inflazione.

Nel caso in cui il fantasma dell’inflazione riapparisse sui mercati, le ripercussioni sarebbero notevoli:

• Bear steepening sulla curva dei rendimenti, con i tassi a breve mantenuti ancorati dalle politiche ultra espansive delle banche centrali, ma tassi a lunga in deciso rialzo
• Impatto sul mercato equity importante dove la correlazione tra tassi a lunga e prezzi delle azioni è decisamente significativa. Tassi nominali vicini al 3% potrebbero mandare in crisi le aziende più indebitate o quelle ad alto dividendo.

In caso di shock violenti dovuti ad un inaspettato ritorno dell’inflazione sullo scenario macro, alle banche centrali rimarrebbe un’importante carta da giocare, cioè la YCC, il controllo della curva dei rendimenti, sullo stile della BOJ. La Fed potrebbe stabilire una banda minima e massima di oscillazione dei tassi a lunga, in modo tale da mantenere ben ancorate le aspettative sui tassi di interesse.

Le prossime settimane saranno importanti per definire uno scenario più o meno reflazionistico. Se poi ad esso si aggiungesse la notizia di un efficace vaccino per l’attuale pandemia, allora sarebbe la tempesta perfetta; una ripresa vigorosa dell’economia, già ampiamente inondata di liquidità come mai in passato…

Allacciamo le cinture di sicurezza…

Verso la guarigione

Vediamo brevemente gli spunti operativi per il 2014…

I mercati azionari dei paesi sviluppati (Europa e Stati Uniti) presentano ancora un potenziale rialzo. Nel 2014 la FED dovrebbe essere la prima a ridurre le iniezioni di liquidità; è ipotizzabile che questo processo sia accolto positivamente dai mercati perchè l’economia è in via di guarigione.

I paesi sviluppati continueranno però a beneficiare delle cure ricostituenti delle banche centrali e le economie, così come i mercati, proseguiranno verso la normalizzazione, il che dovrebbe favorire ancora le azioni nel corso dell’anno.

L’anno prossimo ci attendiamo inoltre un ciclo di crescita più maturo grazie alla prevista ripresa del commercio mondiale e al recupero della spesa per investimenti da parte delle imprese. Più che un ritorno al periodo 2006-2007, ci attendiamo un nuovo ciclo di crescita, questa volta più equilibrato e duraturo, trainato dalle imprese e dai loro investimenti.

Negli Stati Uniti si rafforza il processo di reindustrializzazione, imperniato sul new deal dell’energia, mentre l’Europa e il Giappone avanzano sulla via della ricostruzione. Per quanto riguarda i paesi emergenti, sarà necessario ribilanciare i consumi e gli investimenti nonchè migliorare la competitività. In questo scenario le banche centrali favoriranno la ripresa e staranno attente a non ritirare il loro appoggio troppo presto.

Le azioni si confermano la classe di titoli preferita. Le azioni europee dovrebbero offrire le migliori performances, poichè i premi al rischio hanno un forte potenziale di ribasso. Inoltre le azioni europee sono scambiate ai minimi della loro fascia di oscillazione storica. Dopo un decennio contrassegnato dall’exploit dei paesi emergenti e delle materie prime, assisteremo a una inversione di tendenza e i mercati azionari dei paesi sviluppati dovrebbero generare le performances più sostenute.

Relativamente alle obbligazioni, i tassi a lungo termine dovrebbero continuare a salire, sopratutto negli Stati Uniti. Il segmento delle obbligazioni governative rimane poco allettante; solamente il comparto delle obbligazioni societarie high yield offre ancora un potenziale di rendimento allettante per il prossimo anno, grazie ad un considerevole effetto cedola. Occorre comunque preferire le durate corte.

 

Lavorare in spread

Analizziamo il grafico mensile di S&P500 e Ibex.
Sul grafico dell’indice americano si nota chiaramente il canale rialzista che perdura da 4 anni, siamo sulla parte alta già testata 3 volte negli ultimi mesi. Un segnale di attenzione da non sottovalutare.

Sul grafico dell’indice spagnolo abbiamo una situazione tecnica diametralmente opposta.
Con una chiara figura di testa e spalle rialzista con un target decisamente interessante. Ci troviamo sull’importante neckline che segnerebbe il completamente della figura.

Difficile ipotizzare un merca

to americano in discesa con un paese periferico in salita, ma questo è la “base” da aprire che ci segnala l’analisi tecnica.

P.S. Anche l’indice giapponese mi sembra abbia bisogno di una bella pausa…

Dicotomia

Da dove proviene la liquidità che alimenta i mercati azionari? Il grafico sovraesposto compara l’andamento dell’indice americano azionario S&P 500 con l’indice del “Carry Trade”. Questo indice rappresenta il ritorno dell’investimento che si ottiene acquistando futures delle divise ad alto tasso di rendimento e andando short delle divise G10  (tra cui euro, dollaro, yen,franco svizzero, ecc…), notoriamente divise rappresentative di paesi con bassi tassi di interesse. Fino a maggio di quest’anno è facile notare una totale correlazione tra andamento dell’indice equity e l’indice carry trade. In sostanza gli operatori si finanziavano in divise a basso rendimento per investire la liquidità su mercati azionari e mercati emergenti.

Qualcosa però recentemente si è inceppato nel meccanismo: Il carry trade, a seguito dei timori di rialzo dei tassi americani, è in fase di smontamento. Il mercato azionario però è rimasto lassù, ben sostenuto. Da dove arriveranno allora le risorse liquide che occorrono per mantenere in alta quota i mercati azionari?.

In parte ci si finanzia ora con la vendita di obbligazioni, principalmente dei paesi core, che hanno rendimenti ormai inferiori all’inflazione.

Le socièta quotate pongono in essere buy back di azioni proprie con lo scopo di sostenere le quotazioni e creare ulteriore valore per gli azionisti. Ponendo in essere operazioni di questo genere, utilizzano la liquidità di cassa di cui dispongono, sottraendola in parte agli investimenti aziendali.

Oppure, il mercato azionario si dovrà adeguare alla temporanea carenza di liquidità e intraprendere un ridimensionamento delle quotazioni, almeno fino a quando la rotazione tra mercato obbligazionario e azionario, non sarà più evidente.

Turbolenze nipponiche

 

• Le forti turbolenze sui mercati finanziari nipponici sono iniziate a partire da fine maggio. Il forte rialzo degli azionari domestici, accompagnati da una notevole svalutazione dello yen che avevano interessato i primi quattro mesi del 2013, sono parzialmente rientrati nel giro di poche settimane. Quali le ragioni?

• L’arrivo del nuovo primo ministro Abe a dicembre, del nuovo governatore della BoJ ad aprile, avevano alimentato una forte attesa di notevole interventismo della BoJ tale da far svalutare fortemente lo yen. Di fatto la BoJ ad inizio aprile ha annunciato diverse misure espansive, consistenti in parte in acquisto di asset ed in parte in prestiti.

• Lo scopo principale di tali manovre era il seguente: stimolare la diversificazione di portafoglio degli investitori domestici (molto concentrati in asset nipponici, in modo particolare i titoli governativi) attraverso acquisti di attività finanziarie estere. La conseguenza sarebbe stata una vendita di yen, che pertanto si sarebbe svalutato supportando per tale via le esportazioni del paese.

• Le intenzioni sono però andate in parte disattese, come testimoniato soprattutto dai dati forniti su base settimanale dal ministero delle finanze nipponico che, da inizio aprile hanno segnalato flussi di vendita netti di azioni e soprattutto di obbligazioni estere da parte di investitori domestici.

• Gli operatori hanno allora cominciato ad attendersi un incremento delle manovre BoJ, soprattutto nella parte inerente agli importi in acquisto di titoli governativi domestici, i cui tassi nel frattempo sono fortemente risaliti sulla parte a lungo termine. La BoJ però ha continuato a mantenere invariate le manovre annunciate ad aprile, pur manifestando la disponibilità ad un approccio flessibile di politica monetaria.

• L’evidenza però dell’inefficacia della politica monetaria, testimoniata dalle vendite nette degli investitori domestici prima citate, ha alimentato il nervosismo degli operatori che, spesso (ieri ne è stato l’ennesimo esempio) in occasione della pubblicazione dei dati settimanali del ministero delle finanze (ogni giovedì) hanno ripreso ad acquistare yen, dal momento che i dati non supportavano il successo dello schema di causa ed effetto atteso dalla BoJ.

• In prospettiva saranno pertanto da monitorare da un lato le prossime mosse della BoJ e dall’altro le risultanze dei dati pubblicati ogni giovedì dal ministero delle finanze. La prossima riunione BoJ è fissata per il 10 luglio. Prima di allora avremo le minute dell’incontro del 21 maggio (in pubblicazione il 14 giugno) ed ovviamente i citati dati settimanali del giovedì.